Svagere verdenshandel dæmper væksten i Danmark

Dansk og international økonomi står over for en svækkelse af verdenshandlen de kommende år. Det skyldes de højere toldsatser på eksport til USA, som er blevet aftalt i en række bilaterale, politiske handelsaftaler¹ mellem USA og resten af verden hen over sommeren. De forøgede toldsatser kan føre til nye forstyrrelser af verdenshandlen og internationale forsyningskæder på et tidspunkt, hvor eftervirkningerne af pandemien og energikrisen er ebbet ud.

Væksten i verdensøkonomien holder stand …

Væksten i verdensøkonomien har indtil nu været modstandsdygtig over for de øgede toldsatser. De mange og skiftende udmeldinger om toldsatser fra den amerikanske administration har dog ført til betydelige udsving i amerikansk import og lageropbygning, som har givet udsving i BNP-væksten i både USA og Europa i 1. halvår 2025.

De negative virkninger af handelskonflikten bliver i et vist omfang modgået af mindre stram finans- og pengepolitik. Særligt i euroområdet er de pengepolitiske renter blevet sat ned, i takt med at inflationen er taget af, så Den Europæiske Centralbank, ECB, har kunnet udfase den stramme pengepolitik. Det bidrager til, at der på trods af de øgede toldsatser er udsigt til, at væksten tager til i euroområdet, omend der fortsat er tale om et moderat vækstforløb. Som følge af Danmarks fastkurspolitik er renterne også blevet sat ned i Danmark, hvor pengepolitikken og de samlede finansielle forhold nu vurderes at være neutrale for den økonomiske aktivitet.²

… men verdenshandlen svækkes

Internationale organisationer forventer, at væksten i verdensøkonomien forbliver moderat de kommende år, men de forøgede toldsatser forventes til gengæld at dæmpe samhandlen mellem landene. Væksten i verdenshandlen svækkes dermed mere end væksten i globalt BNP. For eksempel forventer Den Internationale Valutafond, IMF, at der særligt i USA er udsigt til, at fremgangen i den økonomiske aktivitet vil blive mere afdæmpet de kommende år.

På længere sigt hæmmer øgede toldsatser den økonomiske aktivitet, produktivitet og velstand, da mindre samhandel reducerer muligheden for at udnytte specialiseringsgevinster og opnå stordriftsfordele. Det rammer især en lille, åben økonomi som Danmark.

Udsigt til et balanceret vækstforløb i dansk økonomi

Fremgangen i de danske eksportvirksomheder forventes de kommende år at blive dæmpet af de øgede toldsatser og svækkelsen af verdenshandlen. Samtidig er de danske husholdninger tilbageholdende med at forbruge. Væksten i det private forbrug forventes derfor at blive moderat, selvom der er udsigt til, at fremgangen i realløn og beskæftigelse vil fortsætte, og pengepolitikken i Danmark er blevet neutral. Højere udgifter til militær forudsættes at give høj vækst i den offentlige efterspørgsel, som forventes at give anledning til en kraftig stigning i importen og kun i begrænset omfang øger BNP.

Samlet set er der udsigt til et balanceret vækstforløb i dansk økonomi. Væksten i dansk BNP bærer dog i de kommende år præg af bidrag fra særligt genåbningen af Tyra-feltet og fra medicinalindustriens produktion og eksport, som i stort omfang produceres med arbejdskraft og kapital i udlandet. På den baggrund forventes BNP at stige med 2,0 pct. i år og næste år,³ se figur 1. Det er tæt på den skønnede, potentielle vækst, dvs. hvad økonomien vokser, når lønninger og priser har tilpasset sig fuldt ud til de økonomiske forhold. Den potentielle værdiskabelse skønnes ligesom den faktiske værdiskabelse at blive løftet af øget produktion i udlandet under dansk ejerskab. Med udsigt til fremgang både med og uden produktion i udlandet er der ikke udsigt til helt samme todeling af dansk økonomi, som prægede væksten i 2022 og 2023.

Skønnet for BNP-væksten er lavere end i Nationalbankens prognose fra marts 2025. Det ses især i år, hvor væksten i BNP er nedjusteret med 1,6 procentpoint. Nedjusteringen i 2025 afspejler hovedsageligt forhold, som allerede er indtruffet: For det første giver reviderede opgørelser af BNP et svagere udgangspunkt for væksten i 2025. For det andet har væksten i 1. halvår 2025 været svagere end ventet i marts, primært som følge af mindre vækst i medicinalindustrien end forudsat.

Fremover er vækstbilledet svækket en smule sammenlignet med prognosen i marts. Det skyldes især øgede toldsatser på amerikansk import, som nu er indarbejdet i hovedscenarierne i prognoser for international økonomi, og at forventningerne til væksten i medicinalindustrien er mere afdæmpede. En stor del af nedjusteringen af forventningerne til medicinalindustriens salg afspejler dog den svagere end ventede udvikling i 1. halvår 2025, som er indtruffet. For en nærmere beskrivelse af ændringer siden seneste prognose, se bilag. Nedjusteringerne ændrer imidlertid ikke grundlæggende forventningen om, at væksten i dansk økonomi vil være tæt på potentialet de kommende år, da de forhold også vurderes at svække den potentielle produktivitetsvækst.

Aftagende pres på arbejdsmarkedet og udsigt til lav og stabil inflation

Som følge af den mere afdæmpede vækst i dansk økonomi forventes beskæftigelsen i de kommende år at stige i et lidt svagere tempo, end det har været tilfældet de seneste år. Frem mod slutningen af 2027 forventes beskæftigelsen at stige med i alt 43.000 personer.

På trods af fremgangen i beskæftigelsen forventes presset på arbejdsmarkedet at aftage lidt yderligere, som det har gjort de seneste år, hvor senere tilbagetrækning på arbejdsmarkedet og tilgang af udenlandsk arbejdskraft har øget arbejdsstyrken betydeligt.

Samlet set vurderes det aktuelle pres på arbejdsmarkedet og i dansk økonomi generelt at være omtrent neutralt.⁴ På den baggrund forventes lønstigninger lidt over 3 pct. de kommende år, som er forenelige med stabil, lav inflation. Kerneinflationen forventes at være omkring 1,7 pct. alle år, men inflationen forventes at blive lavere i 2026 som følge af reduktionen af bl.a. elafgiften. Samlet set er der udsigt til et balanceret konjunkturforløb, hvor kapacitetspresset i dansk økonomi forbliver omtrent neutralt uden makroøkonomiske ubalancer, som tidligere har forstærket et tilbageslag ved uforudsete stød til verdensøkonomien.⁵

Overordnet vurderer Nationalbanken, at kapacitetspresset i Danmark ikke afviger nævneværdigt fra ECB’s vurdering af kapacitetspresset i euroområdet. De fleste indikatorer for kapacitetspres i Danmark viser ikke betydelige forskelle i forhold til euroområdet, og samtidig er forventningen til løn- og prisstigningerne i Danmark omtrent på linje med ECB’s forventninger til euroområdet. Hvis konjunktursituationen i Danmark afviger fra euroområdet, vil pengepolitikken i Danmark typisk ikke være optimalt afstemt ud fra et makroøkonomisk perspektiv.⁶

Fortsat store risici knyttet til USA’s handelspolitik og øgede forsvarsudgifter

Risikobilledet for dansk og international økonomi er fortsat rettet mod, at væksten bliver svagere end ventet. Det skyldes hovedsageligt, at der stadig er betydelig usikkerhed knyttet til USA’s handelspolitik. De mange og skiftende udmeldinger fra den amerikanske administration betyder, at der stadig er en risiko for, at handelskonflikten blusser op igen, og at det skaber fornyet usikkerhed om de toldsatser, som ligger til grund for denne og internationale prognoser.

De nye Nato-målsætninger for forsvarsudgifterne er en anden central risikofaktor for prognosen, som knytter sig til, hvor hurtigt forsvarsudgifterne øges i Danmark og euroområdet.⁷ På den ene side kan kapacitetspresset blive større herhjemme, hvis fx Danmark opfylder de nye Nato-målsætninger hurtigere end resten af euroområdet, og udgifterne i høj grad udmøntes i køb af dansk produktion af militærudstyr eller flere ansatte i forsvaret. På den anden side kan øgede forsvarsudgifter give anledning til et mindre kapacitetspres i Danmark sammenlignet med euroområdet, fx hvis udgifterne i Danmark i høj grad udmøntes i køb af materiel i udlandet.

Øgede forsvarsudgifter kan skabe behov for at tilpasse finanspolitikken

Finanspolitikken i Danmark planlægges at blive lempet betydeligt med regeringens udspil til finansloven for 2026. Lempelsen skyldes både forøgelsen af forsvarsudgifterne og nye politiske prioriteter såsom et løft af forbrugsudgifterne i økonomiaftalerne med kommuner og regioner og nedsættelsen af en række punktafgifter, heriblandt elafgiften. Der er imidlertid betydelig usikkerhed om finanspolitikkens virkning på kapacitetspresset de kommende år, da det bl.a. afhænger af, hvor meget og hvor hurtigt forsvarsudgifterne løftes, og hvor stor en andel der dækkes af import.

Lempelsen af finanspolitikken sker på et tidspunkt, hvor Nationalbanken vurderer, at kapacitetspresset i dansk økonomi igen er omtrent neutralt og ikke afviger nævneværdigt fra euroområdet. Inflationen er lav og stabil, og samtidig er der ikke tegn på væsentlige makroøkonomiske ubalancer. Der er begrænset ledig kapacitet til at øge produktionen i dansk økonomi uden at skubbe til lønstigningerne og inflationen. Hvis kapacitetspresset i Danmark øges nævneværdigt, bør det modsvares af finanspolitiske tiltag, der reducerer det.

Verdensøkonomien viser tegn på moderat vækst over sommeren trods handelskonflikt og geopolitiske spændinger

Verdensøkonomien er i øjeblikket præget af den igangværende handelskonflikt, forhøjet geopolitisk usikkerhed og vigende opbakning til rammerne bag det multilaterale økonomiske system, der gennem flere årtier har skabt forudsætningerne for stigende velstand. Selvom der er stor uforudsigelighed om de fremtidige betingelser for international handel, peger erhvervstilliden målt ved PMI-indekset frem til august stadig på moderat global vækst over det historiske gennemsnit over de seneste ti år, se figur 2. Det vidner om, at verdensøkonomien indtil videre har været modstandsdygtig over for en række negative impulser.

Arbejdsmarkeder med høj beskæftigelse, stigende reallønninger og pengepolitiske rentenedsættelser i euroområdet hjælper bl.a. husholdninger og virksomheder med at modstå de negative konsekvenser af et mere ustabilt globalt økonomisk-politisk miljø. Derudover understøtter finanspolitiske stimuli fra øgede forsvars- og infrastrukturudgifter aktiviteten i flere europæiske lande. Omvendt hæmmer forhøjede amerikanske toldsatser den globale vækst, se boks 1 for en analyse af de makroøkonomiske konsekvenser af handelskonflikten. Endelig er strukturelle forhold såsom svag produktivitetsvækst fortsat en begrænsende faktor for vækstpotentialet, særligt i Europa.

Handelskonflikten har givet udsving i BNP-væksten i USA og euroområdet i 1. halvår 2025

Det globale vækstbillede dækker over regionale forskelle, hvor den amerikanske økonomi er vokset hurtigere end i euroområdet de seneste år. Aktuelt skønner internationale organisationer⁸, at produktionsgabet, dvs. forskellen mellem den faktiske og potentielle produktion, er på -0,6 pct. af potentielt BNP i euroområdet i 2025, mens det er omtrent lukket i USA.

I euroområdet bremsede BNP-væksten op i 2. kvartal 2025 efter en forholdsvist stærk vækst i begyndelsen af året, se figur 3. Vækstopbremsningen afspejler bl.a. udsving i investeringer, lagre og eksport knyttet til handelskonflikten samt bevægelser i irske multinationale selskaber. Der har samtidig været en svagere fremgang i det private forbrug de seneste kvartaler, og BNP faldt i Tyskland i 2. kvartal 2025 efter flere år med begrænset vækst.

I USA har BNP-væksten ligeledes været præget af udsving i 1. halvår 2025 som følge af handelskonflikten. Især fremrykning af import frem mod toldforhøjelserne i foråret og et efterfølgende tilbagefald af importen har skabt udsving i BNP-væksten i 1. halvår 2025. Den økonomiske aktivitet er fortsat solid, selvom fremgangen i den private indenlandske efterspørgsel er bøjet af. Efter flere år med kraftig fremgang er særligt væksten i det private forbrug bremset op, i takt med at husholdningernes opsparingsrate er steget, og forbrugertilliden er forværret.

Handelskonflikt og høj usikkerhed dæmper global vækst de kommende år

I de kommende år er hovedscenariet fra de internationale organisationer, at verdensøkonomien står over for moderat fremgang trods modvinde fra handelsbarrierer og høj politisk usikkerhed. For eksempel skønner Den Internationale Valutafond, IMF, at globalt BNP vokser med ca. 3 pct. i 2025-26, hvilket omtrent er på niveau med potentialet, se figur 4.

I euroområdet er der udsigt til svagt stigende BNP-vækst frem mod 2026, idet den vækstbegrænsende effekt fra handelskonflikten gradvist opvejes af stimuli fra øgede forsvars- og infrastrukturudgifter samt udfasningen af den stramme pengepolitik.

I USA skønnes væksten i modsætning til i euroområdet at bøje af, bl.a. på grund af højere toldsatser på import og en forventet nedgang i immigrationen. Til gengæld vil omfattende finanspolitiske lempelser skubbe på den amerikanske efterspørgsel. IMF vurderer fx, at finanspolitiske tiltag i den såkaldte One Big Beautiful Bill-lovgivning i gennemsnit vil øge BNP i USA med ca. 0,5 pct. frem mod 2030.

I Kina forudsættes BNP-væksten også at falde de kommende år, bl.a. på grund af handelskonflikten med USA, vedvarende svaghed i ejendomssektoren og et faldende vækstpotentiale.

Verdenshandlen steg markant frem mod toldforhøjelserne i foråret, men er siden bøjet af, og indikatorer for nye eksportordrer peger på afdæmpet global handel, se figur 5. Fremadrettet venter IMF en fremgang i verdenshandlen på 2,6 pct. i 2025, faldende til 1,9 pct. i 2026.

Fortsat fremgang i de fleste dele af dansk vareeksport

Der er fortsat tegn på fremgang i de fleste dele af dansk eksport. Den fortsat stærke eksport står i kontrast til fx verdenshandlen, som siden foråret er gået i stå i kølvandet på forhøjelserne af toldsatserne på amerikansk import.

Vareeksporten har været præget af store udsving hen over årsskiftet, som bl.a. skyldes eksport af medicin. Eksporten af medicin var ekstraordinært høj i 4. kvartal 2024 og er faldet ned igen i løbet af i år. Den samlede vareeksport opgjort i nationalregnskabet er derfor aktuelt på niveau med udgangen af sidste år, men det dækker over underliggende fremgang i andre dele af eksporten end medicin. Den underliggende fremgang skyldes især eksport af varer produceret inden for Danmarks grænser. Det er i modsætning til udviklingen i vareeksporten de seneste år, hvor det netop var danskejet produktion i udlandet, og især medicin, som drev det meste af fremgangen. Tjenesteeksporten er derimod faldet det seneste år, hovedsageligt på grund af et fald i søtransporten.

Der er endnu ikke klare tegn på, at højere toldsatser på danske varer solgt til USA påvirker dansk eksport. Nominelt er eksporten til USA ganske vist bremset op, men her er opbremsningen især knyttet til den del af eksporten, som ikke krydser den danske grænse, hvor en stor del allerede er produceret i USA,, se figur 6. Ifølge en rundspørge fra Danmarks Statistik forventer størstedelen af de danske industrivirksomheder dog at blive påvirket af de øgede toldsatser på eksport til USA.⁹

Øgede toldsatser svækker dansk eksport

Øgede toldsatser ventes fremover at smitte af på de danske eksportvirksomheder: For det første vil øgede toldsatser direkte have en negativ indflydelse på dansk eksport til USA, da danske virksomheder står svagere konkurrencemæssigt på det amerikanske marked. For det andet vil øgede toldsatser indirekte påvirke danske eksportvirksomheder på grund af svagere vækst på flere andre eksportmarkeder.

Danske eksportvirksomheder rammes direkte af højere toldsatser på eksport til USA …

De højere toldsatser på eksport til USA betyder, at danske eksportvirksomheder står svagere konkurrencemæssigt over for amerikanske producenter på det amerikanske marked. Langt de fleste lande står imidlertid også over for øgede toldsatser på eksport til USA, og det indebærer, at danske eksportvirksomheder konkurrencemæssigt står omtrent uændret sammenlignet med andre eksportører til USA.

Den direkte effekt af højere toldsatser forventes kun at påvirke dansk økonomi i mindre grad. Det skyldes bl.a., at de forhøjede toldsatser kun rammer en mindre del af den samlede danske eksport direkte. Vareeksporten til USA udgør 12 pct. af den samlede eksport. Den danske eksport til USA er imidlertid kendetegnet ved, at kun 25 pct. af eksporten produceres i Danmark. En stor del af eksporten produceres sandsynligvis allerede i USA¹⁰ og vil i udgangspunktet ikke være toldbelagt. Produktion i USA kan dog blive påvirket af prisstigninger på halvfabrikata som følge af højere toldsatser. Den del af eksporten til USA, som produceres i tredjelande, vil også være pålagt told. Derudover er tjenesteeksporten undtaget for told i EU’s politiske handelsaftale med USA.

Den effektive toldsats i 2025 på dansk eksport til USA vurderes at udgøre ca. 11 pct., da en del af eksporten produceres uden for Danmarks grænser. For den samlede eksport viser beregninger på detaljeret data for danske virksomheders eksport, at den handelsvægtede toldsats mod dansk eksport var 1,5 pct. i 2021. Fastholdes handelsmønstre og øvrige toldsatser, vurderes den seneste stigning i told på eksport til USA at øge den samlede toldsats med 0,6 procentpoint til 2,1 pct. i 2025.

… og indirekte gennem lavere vækst på flere af de danske eksportmarkeder

De danske eksportvirksomheder bliver også påvirket indirekte af den igangværende handelskonflikt gennem lavere vækst på de danske eksportmarkeder de kommende år. Det begrænser danske virksomheders afsætningsmuligheder for danskproducerede varer til andre lande end USA. Det forventes samtidig at påvirke den danske tjenesteeksport gennem lavere søtransport som resultat af, at der skal fragtes færre varer på verdensplan.

Eksportmarkedsvæksten i Danmark forudsættes med afsæt i internationale prognoser at være mellem 2 og 3 pct. de kommende år. Det er relativt afdæmpet og lidt lavere end den gennemsnitlige stigning siden 2012. Eksportmarkedsvæksten påvirkes foruden effekterne af øgede toldsatser i USA også af øvrige drivkræfter, som påvirker det internationale vækstbillede, jf. beskrivelsen tidligere i kapitlet.

Fremgangen i den danske eksport ventes at blive mere afdæmpet

Med afsæt i øgede toldsatser og svagere vækst i verdenshandlen er der udsigt til, at væksten i dansk eksport bliver lidt lavere end de foregående år. Eksporten ventes at stige med 1,4 pct. i år, 4,1 pct. i 2026 og 2,2 pct. i 2027, hvilket er højere end eksportmarkedsvæksten, se figur 7. Det skyldes i høj grad, at der er udsigt til fortsat høj vækst i produktion og eksport fra den danske medicinalindustri, også selvom forventningerne blandt aktieanalytikere til salgsvæksten i de største danske medicinalvirksomheder er lavere end ved Nationalbankens seneste prognose i marts.

Fremgangen i den øvrige del af den danske eksport forventes at blive mere afdæmpet på linje med eksportmarkedsvæksten. Det svarer til omtrent uændrede markedsandele for den øvrige eksport. De danske industrivirksomheder bliver hjulpet på vej af en overordnet set god konkurrenceevne, der stiller dem i en gunstig position til at udnytte den fremgang på eksportmarkederne, som – trods øgede toldsatser – forventes.¹¹ Fremgangen i den danske tjenesteeksport forventes også at blive mere afdæmpet de kommende år, hvor især søtransporten påvirkes af lavere verdenshandel, jf. beskrivelsen tidligere i kapitlet.

Stærkt arbejdsmarked og stigende indkomster forventes at drive privatforbruget fra et lavt niveau

Husholdningerne har i flere år været bemærkelsesværdigt tilbageholdende med at forbruge, se boks 2. Det afspejles i forbrugskvoten, dvs. den del af husholdningernes disponible indkomst, der går til forbrug. Over de seneste år er forbrugskvoten overordnet faldet, hvilket betyder, at husholdningerne sparer mere op end tidligere. Forbrugskvoten ligger tæt på det laveste niveau nogensinde og betydeligt lavere end i årene op til coronapandemien, se figur 8.

Den afdæmpede udvikling i privatforbruget de seneste år er i tråd med forbrugertilliden, der har været lav, siden inflationen begyndte at stige i slutningen af 2021, se figur 9. En af flere mulige forklaringer på den øgede opsparing blandt husholdningerne kan være, at øget usikkerhed på bagkant af en periode med inflationskrise og pandemi har øget behovet for yderligere polstring. Under inflationskrisen er der tegn på, at forsigtighedsopsparing som følge af ledighedsforventninger bidrog til den samlede opsparingskvote. Det kan imidlertid langt fra forklare hele husholdningernes opsparing, se boks 3.

Privatforbruget er begyndt at vise tegn på fremgang og er steget siden slutningen af 2023, se figur 10. Over det seneste år er det samlede privatforbrug steget med 2,1 pct., hvilket er en højere vækst sammenlignet med de foregående år siden coronapandemien. Men udviklingen er stadig afdæmpet, når den ses i lyset af et lavt niveau for privatforbruget og holdes op imod et stærkt arbejdsmarked med fortsat stigende beskæftigelse, øget realløn og faldende renter.¹²

I euroområdet har privatforbruget også været afdæmpet set over en årrække siden 2019, se figur 10. Dog har stigningen i realløn og beskæftigelse været mindre udtalt i euroområdet end i Danmark, hvilket er med til at understrege, at danske husholdninger har holdt mere igen end i euroområdet. Til sammenligning er forbruget steget markant i USA over de seneste år, hvilket bl.a. har været hjulpet på vej af lempelig finanspolitik.

Siden slutningen af 2022 er det varige varer og tjenester, der har drevet det danske privatforbrug, se figur 11. Bortset fra bilsalget har udviklingen været afdæmpet. Under coronapandemien steg forbruget af varige varer betydeligt som følge af manglende forbrugsmuligheder, men det er siden faldet ned under trenden fra årene inden coronapandemien. Det gælder især forbruget inden for fx boligudstyr, hvor husholdningerne nu forbruger mindre end før pandemien. Det kan være tegn på, at husholdningerne tog forskud på noget forbrug, hvilket dermed reducerer husholdningernes behov for yderligere forbrug. Ikke-varige varer, fx fødevarer, har de seneste år trukket ned, hvilket kan hænge sammen med, at priserne på fødevarer er steget mere end priserne på andre varer de seneste år.

Forbruget understøttes fremover af fortsat fremgang i realløn og beskæftigelsen sammen med høje opsparinger og lavere renter. Modsat vidner den svage forbrugertillid om en ganske afdæmpet forbrugslyst, og der er ikke umiddelbare tegn på, at forbrugskvoten for alvor vil stige på kort sigt. Forbrugerne ventes på den baggrund fortsat at være tilbageholdende og spare op over de kommende år, men de forventes løbende at forbruge en stigende andel af deres indkomst. Forbruget forventes at stige 2,2 pct. i 2025 og 2,0 pct. i både 2026 og 2027.

Boligpriserne ventes at stige i tråd med indkomsterne

Lav forbrugertillid og tilbageholdenhed i privatforbruget har ikke vist sig på boligmarkedet de seneste år, hvor handelsaktiviteten og priserne er steget støt siden begyndelsen af 2023. Udviklingen i boligpriserne på landsplan kan i overvejende grad forklares af underliggende drivkræfter som renter og indkomst, og den flugter overordnet set bedre med den økonomiske udvikling, end privatforbruget gør. Det ses i den stiliserede boligbyrde, der viser omkostningen ved et fuldt lånefinansieret boligkøb som andel af danske husholdningers gennemsnitlige indkomst. Boligbyrden er faldet de seneste kvartaler, men overordnet ligger den på niveau med de seneste år, se figur 12.

Priserne på enfamiliehuse er steget ca. 5 pct. fra 2. kvartal 2024 til 2. kvartal 2025 og knap 10 pct. over de seneste to år. Ejerlejlighedspriserne er steget endnu mere med knap 11 pct. fra 2. kvartal 2024 til 2. kvartal 2025. Samtidig er handelsaktiviteten for både enfamiliehuse og ejerlejligheder steget og ligger på et højere niveau end årene inden coronapandemien.

Boligmarkedet har været påvirket af en lang række stød over de seneste år: Under coronapandemien blev boligefterspørgslen øget, mens den efterfølgende periode med høj inflation fik boligpriserne til at falde. Flere af disse effekter er ikke isoleret til Danmark. I sammenlignelige europæiske lande og i USA er boligpriserne steget i samme eller højere grad end i Danmark over de seneste fem år. Derudover har indførelsen af det nye boligskattesystem i 2024 også påvirket boligmarkedet. Det vurderes, at de seneste års stød til boligmarkedet har indfundet sig i boligpriserne.¹³

Priserne på enfamiliehuse på landsplan forventes at stige 5,4 pct. i år, 3,6 pct. i 2026 og 3,3 pct. i 2027. Væksten i boligpriser forventes drevet af især stigende realindkomst hos husholdningerne og renteudviklingen, mens tidligere stød til efterspørgslen på boligmarkedet under coronapandemien og inflationskrisen heller ikke fremover forventes at påvirke boligmarkedet yderligere. Boliginvesteringerne forventes i prognosen at falde med 0,9 pct. i 2025 og derefter stige med 1,9 og 2,4 pct. i henholdsvis 2026 og 2027. Boligpriserne er steget mere end boliginvesteringsprisen i de seneste kvartaler, hvilket betyder, at det er blevet mere attraktivt at bygge nyt. De øgede boliginvesteringer fra næste år øger udbuddet af boliger på sigt og holder stigningstakten i boligpriserne nede i prognosen på omtrent det historiske niveau.

Ejerlejlighedspriserne i København kan smitte af på nærliggende områder

Der er betydelige geografiske forskelle i boligprisudviklingen, og især i København er ejerlejlighedspriserne steget betydeligt de seneste år.¹⁴ Fra 2. kvartal 2024 til 2. kvartal 2025 er priserne på ejerlejligheder i København steget ca. 17 pct., se figur 13. Den betydelige efterspørgsel efter lejligheder i København viser sig i et højt antal handler, et aktuelt meget lavt antal ejerlejligheder til salg og lave liggetider. De seneste årtier er ejerlejlighedspriser i København steget i højere tempo end priserne på enfamiliehuse på landsplan, hvilket bl.a. drives af, at indbyggertallet stiger. Den nuværende stigningstakt er dog væsentligt højere end den gennemsnitlige årlige udvikling.

På trods af høje prisstigningstakter på det københavnske ejerlejlighedsmarked sætter køberne sig ikke dyrere end for to år siden. Dette kan ses i den faktiske boligbyrde for København, der betegner hvor stor andel af den enkelte boligkøbers indkomst, der faktisk går til boliglån og -skatter ved boligkøb.¹⁵ Den faktiske boligbyrde har været omtrent uændret de seneste to år trods de høje prisstigninger, hvilket skyldes faldende renter og højere indkomster. Den flade udvikling kommer efter en markant stigning i løbet af 2022, da boligrenterne steg, se figur 14. Det samme billede tegnes overordnet af den stiliserede boligbyrde.

Der kan være risici forbundet med de markante boligprisstigninger i København, også selvom København udgør en relativt lille del af det samlede danske boligmarked og -udlån. Det kan fx være en risiko, at prisudviklingen i København bliver forventningsdrevet, dvs. at forventninger om højere priser i fremtiden giver prisstigninger i dag.¹⁶ Spreder sådanne forventningsdrevne prisstigninger sig til andre dele af landet i stil med årene op til finanskrisen, kan det føre til en efterfølgende priskorrektion på boligmarkedet og derigennem en afdæmpning af økonomien.

Priserne på huse i landsdelene omkring København er steget mere end i andre dele af landet siden 2022, se figur 13. Men prisstigningerne omkring København er fortsat betragteligt mindre end prisstigningerne på ejerlejligheder i København set over de seneste år. Samtidig er udviklingen i både København og andre dele af landet betydeligt mere afdæmpet end i årene op til finanskrisen. Fortsætter den aktuelle prisudvikling på ejerlejligheder i København, stiger risikoen for forventningsdrevet prisudvikling og dermed også risikoen for uhensigtsmæssig spredning til øvrige dele af landet.

Erhvervsinvesteringerne ventes fortsat at stige

Erhvervsinvesteringerne har de seneste år været høje, men er i 1. halvår 2025 svækket en smule. Erhvervsinvesteringerne er præget af store udsving, som gør det svært at tolke, hvorvidt svækkelsen det seneste halve år er knyttet til fx usikkerheden om de handelspolitiske vilkår på det amerikanske marked. Øget usikkerhed har tidligere lagt en dæmper på erhvervsinvesteringerne,¹⁷ men erhvervstilliden er fortsat høj. Selvom mange af de danske industrivirksomheder forventer at blive påvirket af de øgede toldsatser på eksport til USA, har kun få virksomheder angivet, at handelskonflikten har fået dem til at ændre strategi for salg, produktion og investeringer.¹⁸

Erhvervsinvesteringerne har de seneste år været understøttet af stor fremgang i de danske industrivirksomheder. Samtidig betyder udfasningen af den stramme pengepolitik over det seneste år, at pengepolitikken og de finansielle forhold ikke længere bidrager til at dæmpe erhvervsinvesteringerne og nu er neutrale for aktiviteten.¹⁹

På bagkant af udfasningen af den stramme pengepolitik forventes erhvervsinvesteringerne at stige yderligere de kommende år,²⁰ og renterne forudsættes at være omtrent uændrede. Fremgangen i erhvervsinvesteringerne forventes dog at blive afdæmpet, da forventningen om svagere vækst på eksportmarkederne skønnes at dæmpe eksportvirksomhedernes investeringslyst en smule. Den politiske handelsaftale mellem EU og USA forventes at dæmpe aktiviteten i de danske virksomheder en smule, men bidrager omvendt til at reducere usikkerheden om de handelspolitiske vilkår.

Øgede forsvarsudgifter løfter den offentlige efterspørgsel markant, men en stor del bliver dækket af øget import

I år og i de kommende år er der udsigt til betydelige stigninger i den offentlige efterspørgsel. Det afspejler bl.a., at et bredt flertal i Folketinget har aftalt at øge de offentlige udgifter til militær til lidt over 3 pct. af BNP i år og næste år. For eksempel er der med den såkaldte Accelerationsfond planlagt en stigning i forsvarsudgifterne på 0,8 pct. af BNP. Langt størstedelen af de øgede forsvarsudgifter formodes at kunne henføres til importerede varer,²¹ og der er samtidig betydelig usikkerhed om udgiftsvirkningerne af investeringer de enkelte år, som bl.a. påvirkes af forskydninger af leveringstidspunkter.²² Det ses bl.a. med den nylige anskaffelse af det jordbaserede luftforsvarssystem til 58 mia. kr., som i høj grad anskaffes i udlandet, og hvor leverancerne løber over en længere årrække med virkning fra 2026 frem mod 2032. Foruden øgede forsvarsudgifter øges den offentlige efterspørgsel af, at der i økonomiaftalerne med kommuner og regioner er afsat midler til at øge forbrugsudgifterne, mens der i finanslovsforslaget er afsat midler til at sænke en række punktafgifter og nedsætte elafgiften.

Stigningen i den offentlige efterspørgsel indebærer en betydelig lempelse af finanspolitikken de kommende år. Det ses ved den strukturelle saldo, som ifølge Finansministeriet svækkes fra 1,8 pct. af BNP i 2024 til -0,1 pct. i 2026. Målt ved Finansministeriets etårige finanseffekt øger finanspolitikken samlet set kapacitetspresset med 1 pct. af BNP i 2025 og 2026 (målt ved produktionsgab). Det sker, efter at finanspolitikken samlet set dæmpede kapacitetspresset med 1,3 pct. af BNP i årene 2023 og 2024.

Den kraftige stigning i de offentlige udgifter betyder samtidig, at den offentlige saldo i denne prognose ventes svækket fra 4,5 pct. af BNP i 2024 til omkring 2,3 pct. af BNP i år, 1,4 pct. af BNP i 2026 og 1,2 pct. i 2027. Overskuddet er dog stadig stort i internationalt perspektiv.

Indtil videre er der kun indgået konkrete politiske aftaler om at øge forsvarsudgifterne til 2 pct. af BNP i 2030. Fra 2035 har Danmark gennem Nato forpligtet sig til at bruge 3,5 pct. af BNP på forsvarsudgifter (den såkaldte kernemålsætning) samt 1,5 pct. af BNP på en række udgifter relateret til forsvaret i bredere forstand.²³

Danmarks sunde offentlige finanser gør, at der frem mod 2030 budgetmæssigt er plads under det såkaldte finanspolitiske råderum til en markant forøgelse af de offentlige udgifter, som bl.a. kan benyttes til at opfylde Nato’s nye kernemålsætning på 3,5 pct. af BNP, se tabel 2. De store overskud på den offentlige saldo de seneste år har i overvejende grad afspejlet strukturelle forhold. Samtidig er den offentlige gæld lav, og den langsigtede udvikling tyder aktuelt på, at den offentlige gældsudvikling er holdbar på lang sigt selv med et underskud på 0,5 pct. af BNP i 2030. For at nå et underskud på 0,5 pct. af BNP i 2030, som aktuelt er det mellemfristede mål for finanspolitikken, forudsætter Finansministeriet beregningsteknisk at øge det offentlige forbrug med 2,9 pct. årligt frem mod 2030. På kort sigt er det imidlertid vigtigt, at finanspolitikkens aktivitetsvirkning afstemmes med kapacitetspresset i dansk økonomi.

Udsigt til et balanceret vækstforløb i den indenlandske økonomi

Væksten i dansk økonomi har siden slutningen af 2023 været ganske høj. Det seneste halvandet år har der også været fremgang i den indenlandske produktion, og selvom der fortsat er store bidrag fra medicinalindustriens produktion i udlandet under dansk ejerskab, er vækstbilledet i dansk økonomi i mindre grad præget af den todeling, som karakteriserede årene forinden.

Der er udsigt til et balanceret vækstforløb de kommende år, hvor svagere fremgang i verdenshandlen dæmper væksten i eksporten og forbrugerne fortsat er tilbageholdende. Væksten i BNP forventes imidlertid fortsat at være relativt kraftig som følge af fortsat stor fremgang i medicinalindustriens produktion i udlandet og genåbning af gasfeltet Tyra i Nordsøen, se figur 15. Ikke desto mindre forventes vækstbilledet i dansk økonomi at forblive mere balanceret. BNP forventes at stige med 2,0 pct. i 2025, 2,0 pct. i 2026 og 1,7 pct. i 2027, mens den indenlandske produktion forventes at stige med 2,2 pct. i 2025, 1,7 pct. i 2026 og 1,3 pct. i 2027. Den indenlandske produktion vurderes at have en tættere sammenhæng med efterspørgslen efter arbejdskraft på kort sigt.

Fremgangen i beskæftigelsen forventes at fortsætte, men gå ned i tempo

Beskæftigelsen er fortsat med at stige i 2025, se figur 16. I løbet af 1. halvår er beskæftigelsen steget med 22.200 personer, hvilket er en større gennemsnitlig halvårlig stigning end i både 2023 og 2024. Ledigheden har længe udgjort en uændret andel af arbejdsstyrken på 2,9 pct., se figur 17. I USA og euroområdet er beskæftigelsesfremgangen også fortsat, men i et lidt langsommere tempo end i Danmark.

Den øgede efterspørgsel efter arbejdskraft de seneste år er i betydeligt omfang blevet opfyldt af udenlandsk arbejdskraft, der er kommet til landet, og en stigende beskæftigelsesfrekvens blandt ældre. Siden 2019 er beskæftigelsen steget med over 110.000 personer fra udenlandsk arbejdskraft, se figur 18. Det svarer til 46 pct. af den samlede beskæftigelsesstigning i perioden.

Senere tilbagetrækning på arbejdsmarkedet er fortsat – også efter at pensionsalderen er holdt op med at stige, og efter at aftaler rettet mod at øge arbejdsudbuddet blandt ældre er trådt i kraft. Siden 2019 er beskæftigelsesfrekvensen steget med 10 procentpoint for personer over 60 år, og beskæftigelsen for denne gruppe er steget med mere end 85.000 personer. For andre aldersgrupper har beskæftigelsesfrekvensen været omtrent uændret, hvormed beskæftigelsen har fulgt udviklingen i befolkningen.

Mens beskæftigelsen er steget markant, er den gennemsnitlige arbejdstid faldet, og dermed har stigningen i præsterede timer været lidt mindre udtalt. Sammenholdt med stigende produktion har det medført en stigning i timeproduktiviteten for dansk økonomi samlet set siden 2023, der ikke er langt fra trenden siden 2010, se figur 19. Det kommer efter en samlet set uændret timeproduktivitet fra 2019 til 2023. Især i industrien har der været kraftig produktivitetsvækst de seneste år, hvilket har bidraget væsentligt til den samlede produktivitet. Ser man bort fra produktion i udlandet, har timeproduktiviteten samlet set været bemærkelsesværdigt svag de seneste 4 år. Produktion i udlandet trækker ikke i høj grad på dansk arbejdskraft på kort sigt, men indtjeningen herfra dækker en del af aflønningen af ansatte og intellektuelle rettigheder i Danmark. Produktion i udlandet bidrager således til danske virksomheders konkurrenceevne, og dermed kan der ikke ses bort fra produktion i udlandet i vurderingen af dansk produktivitet over en længere periode.²⁵

Fremadrettet forventes beskæftigelsen at stige i et lidt langsommere tempo end de foregående år, bl.a. som følge af et overordnet lidt svagere vækstbillede. Samtidig forventes den faldende tendens i gennemsnitlig arbejdstid at fortsætte. Udenlandsk arbejdskraft og flere ældre i arbejde forudsættes fortsat at bidrage til beskæftigelsesvæksten i prognoseperioden. Beskæftigelsen forventes at stige med 43.000 personer frem mod slutningen af 2027. I takt med at der ikke er udsigt til helt samme todeling af dansk økonomi som de seneste år, forventes produktiviteten i både den samlede og indenlandske del af produktionen at stige gradvist over de kommende år.

Presset på arbejdsmarkedet bøjer fortsat af

Der er fortsat tegn på, at presset på arbejdsmarkedet tager af, selvom fremgang i beskæftigelsen fortsætter. Det aftagende pres på arbejdsmarkedet ses i de fleste indikatorer for pres på arbejdsmarkedet som fx antallet af stillingsopslag pr. beskæftiget, virksomhedernes rapporterede mangel på arbejdskraft og antallet af forgæves rekrutteringer i virksomhederne, se figur 20 og 21.

At beskæftigelsen har kunnet stige, samtidig med at presset på arbejdsmarkedet er faldet, skyldes et forøget arbejdsudbud i form af en stigende potentiel arbejdsstyrke, som har øget den potentielle beskæftigelse. Stigningen i arbejdsudbuddet skyldes flere forhold: Flere ældre er blevet på arbejdsmarkedet, indvandrere og efterkommere har fået en tættere tilknytning til arbejdsmarkedet, og flere udlændinge er kommet til Danmark med det formål at arbejde.²⁶

Kapacitetspresset i dansk økonomi vurderes at være omtrent neutralt fremover

Nationalbanken vurderer, at kapacitetspresset i dansk økonomi aktuelt er omtrent neutralt. Den vurdering er ikke ændret, på trods af at BNP er blevet revideret betydeligt ned i årene 2021-24, se boks 5. De kommende år forventes væksten at være omtrent på linje med potentialet, hvormed kapacitetspresset forbliver omtrent neutralt.

De lidt svagere forventninger til BNP-væksten i dansk økonomi vurderes at afspejle forhold, som også svækker den potentielle vækst. Det gælder bl.a. lavere forventninger til produktionen i medicinalindustrien og øgede toldsatser på amerikansk import, som svækker den potentielle produktivitetsvækst sammenlignet med Nationalbankens prognose i marts.

Generelt skal man være varsom med at tolke kapacitetspresset i Danmark ud fra udviklingen i dansk BNP. De seneste år har BNP-væksten i høj grad været drevet af nogle af de største danske virksomheder, som i overvejende grad er karakteriseret ved deres evne til at udvikle produkter og skabe ideer, som kan skaleres ved lave omkostninger med begrænset brug af arbejdskraft og fysisk kapital i Danmark.²⁷ Det indebærer, at en stigning i produktionen i mindre grad øger kapacitetsudnyttelsen i dansk økonomi. Det gælder især for produktion i udlandet under dansk ejerskab.

Opgørelsen af kapacitetspresset i dansk økonomi er forbundet med betydelig usikkerhed. Den usikkerhed er ikke kun knyttet til produktionen i udlandet under dansk ejerskab. Nationalbanken anvender en række modeller til at estimere kapacitetspresset, men vurderingen beror i sidste ende på en samlet bedømmelse af økonomisk data, modeller og indikatorer mv., se boks 6. At kapacitetspresset i dansk økonomi aktuelt vurderes at være omtrent neutralt, understøttes fx også af forårets overenskomstaftaler på det private arbejdsmarked, hvor de aftalte lønstigninger er forenelige med stabil, lav inflation, se kapitel 6.

Nationalbanken vurderer, at kapacitetspresset i Danmark ikke afviger nævneværdigt fra kapacitetspresset i euroområdet. Denne vurdering underbygges af, at de fleste indikatorer for kapacitetspres i Danmark ligger omtrent på linje med euroområdet.

Overskuddet på betalingsbalancen forbliver højt

Der er udsigt til, at overskuddet på betalingsbalancen forbliver højt de kommende år. Det skyldes bl.a. fortsat fremgang i produktion i udlandet under dansk ejerskab. Overskuddet på betalingsbalancen udgjorde i 2. kvartal 12 pct. af BNP og er de seneste år steget kraftigt netop som følge af øget produktion i udlandet under dansk ejerskab. Den fremgang forventes at fortsætte omend i et lidt svagere tempo. Overskuddet på betalingsbalancen forventes dog at falde til lidt under 11 pct. af BNP over de kommende år, i takt med at importen stiger relativt kraftigt, bl.a. som følge af køb af forsvarsmateriel i udlandet. De store overskud på betalingsbalancen afspejler bl.a. høj opsparing og lavt forbrug i husholdningerne. Der er derimod ikke tegn på, at virksomhederne er tilbageholdende med at investere.

Lønstigningerne er aftaget

Lønudviklingen i dansk økonomi aftog betydeligt i 2. kvartal, hvor forårets overenskomster på det private arbejdsmarked er trådt i kraft, se figur 22. På det samlede DA-område aftog lønstigningerne til 3,4 pct., og lønstigningerne aftog på tværs af alle brancher. Lønudviklingen i Danmark er nu lavere end i udlandet, hvor lønstigningerne i industrien var lidt over 4 pct. i 2. kvartal ifølge DA’s internationale lønstatistik, herunder også Tyskland, som er Danmarks største eksportmarked. Også inden for byggeri, handel og transport er lønstigningerne lavere i Danmark end i udlandet.

Lønstigningerne i industrien forventes de kommende år at være lidt over 3 pct., på linje med forårets overenskomstaftale. Det er lidt over euroområdet, hvor ECB forventer lønstigninger på lidt under 3 pct. de kommende år.²⁸ Lønstigningerne i Danmark er overordnet forenelige med en lav og stabil inflation i de kommende år.

Inflationen er fortsat lav

Inflationen i Danmark har det seneste år været lav og stabil, og effekterne af de stød til dansk og international økonomi, der i 2022 fik inflationen til at stige, vurderes at være taget af. De seneste måneder er både inflationen og kerneinflationen taget til, bl.a. på grund af højere prisstigninger på fx kaffe og chokolade, der indgår i kerneinflationen. Både inflationen og kerneinflationen var i juli og august tæt på 2 pct., men har indtil da ligget omkring 1,5 pct. siden begyndelsen af 2024, se figur 23 og 24.

Inflationen i Danmark er nu på niveau med euroområdet, men har siden 2023 været betydeligt lavere. Inflationen i euroområdet har de seneste år været tæt på ECB’s inflationsmålsætning på 2 pct., og kerneinflationen er nu også tæt på 2 pct. Inflationen i USA er fortsat lidt højere end i Danmark, men forbrugerprisstigningerne er også her inden for Federal Reserves inflationsmålsætning om en inflation på mellem 1 og 3 pct. At forbrugerprisstigninger har været højere i udlandet end i Danmark, skyldes primært højere prisstigninger på tjenester, mens prisstigningerne på varer er mere på linje mellem Danmark og udlandet.

Der er så småt tegn på, at øgede toldsatser på amerikansk import og svækket dollarkurs begynder at vise sig i inflationen i USA. De seneste måneder er inflationen steget lidt igen, bl.a. på grund af højere varepriser. De amerikanske forbrugere kan fortsat være skærmet af, at der frem mod forhøjelsen af toldsatserne på amerikansk import var en betydelig lageropbygning af importerede varer. Inflationen kan tage yderligere til frem mod nytår, i takt med at de amerikanske virksomheder i større omfang sender forhøjelsen af toldsatserne videre til de amerikanske forbrugere.²⁹ Derimod er der endnu ikke tydelige tegn på, at forbrugerpriserne i euroområdet og Danmark er blevet dæmpet af de øgede toldsatser på amerikansk import og den styrkede euro, som udgør et negativt stød til efterspørgslen. Det er ellers forventningen i de fleste internationale prognoser.

Fødevarepriserne stiger aktuelt kraftigt, men overordnet er prisudviklingen på tværs af forbrugsgrupper blevet mere ensartet

Forbrugerpriserne på fødevarer og ikke-alkoholiske drikkevarer er steget kraftigt og er siden begyndelsen af 2024 steget med 8 pct. Det er særligt prisen på kaffe, chokolade, okse- og kalvekød samt mejeriprodukter, der er steget. Prisen på disse varegrupper er steget med mellem 40 og 60 pct. over de seneste år. Det er dog ikke kun i Danmark, at prisen på fødevarer og ikke-alkoholiske drikkevarer er taget til, og prisen på disse varegrupper er samlet set steget omtrent som i euroområdet siden 2021, se figur 25. Råvarepriserne for fødevarer har de senere år været præget af betydelig usikkerhed og ustabile forhold omkring forsyningerne af fødevarer i kølvandet på coronapandemien, krigen i Ukraine og tiltagende handelskonflikter. Derudover påvirker klimaforandringer i form af bl.a. tørke og oversvømmelser landbrugsproduktionen negativt globalt. De generelle prisstigninger på fødevarer på tværs af lande skal dermed ses i lyset af, at råvarepriserne er steget meget, og at disse prisstigninger også finder vej til forbrugerpriserne.³⁰ Kerneinflationen fraregnet både forarbejdede og uforarbejdede fødevarer, drikkevarer og tobak stiger fortsat mindre end i euroområdet, se figur 26.

Trods høje prisstigninger på fødevarer er inflationen i Danmark overordnet præget af en mere ensartet udvikling fordelt på underkomponenter, end tilfældet har været de seneste år. Prisstigningerne på tjenester er ganske vist lidt højere end prisstigningerne på varer men i et omfang, som er på linje med årene før pandemien. Prisudviklingen i Danmark er også mere ensartet på tværs af den indenlandske markedsbestemte inflation og de importerede forbrugerpriser. Forbrugerpriserne på energi bidrager ligeledes kun i begrænset omfang til inflationen, men der er fortsat tegn på, at indirekte effekter fra energi trækker kerneinflationen ned. Det vidner om, at effekterne fra de seneste års stød er ebbet ud.

Løn- og prisudviklingen har de seneste år været præget af de store bevægelser, som skyldtes prisstigningerne på energi, andre råvarer og fragt i kølvandet på pandemien og Ruslands invasion af Ukraine, og som nu er løbet igennem økonomien.³¹ Lønstigningerne har derimod ikke i sig selv været en nævneværdig drivkraft bag inflationen, og lønmodtagernes andel af den samlede værdiskabelse har overordnet været nogenlunde stabil over de seneste år.

Udsigt til lav og stabil inflation

Med afsæt i lønstigninger på lidt over 3 pct. i de kommende år forventes inflationen generelt at forblive stabil på lidt under 2 pct., se figur 27. De moderate lønstigninger danner især grundlag for en forventning om, at den indenlandske prisdannelse forbliver lav og stabil.

Forbrugerpriserne i Danmark påvirkes i høj grad også af prisudviklingen i global økonomi, som i Nationalbankens prognose enten fastlægges med afsæt i forudsætninger fra futuresmarkeder eller internationale prognoser. Forbrugerpriserne på fødevarer forventes at forblive høje med afsæt i futurespriser for en række fødevarepriser. Men prisstigningerne forventes at tage af de næste år. Dertil forventes forbrugerprisstigningerne på energi at falde svagt de kommende år med afsæt i futurespriser på energi.

Samtidig er der udsigt til, at inflationen dæmpes af lavere prisstigninger fra udlandet, da der er udsigt til lavere prisstigninger på eksport i de lande, som Danmark importerer fra. Det er forudsætningen i flere internationale prognoser. Svækkelsen af eksportpriserne i udlandet skyldes bl.a. de øgede toldsatser på amerikansk import, som betyder, at eksportvirksomhederne i mange lande står med svækkede muligheder for at komme ind på det amerikanske marked og derfor sænker deres priser for at afsætte deres produkter på andre markeder. Svagere prisstigninger på importerede varer forstærkes desuden af, at det seneste halve års styrkelse af den effektive kronekurs gradvist slår igennem den kommende tid.

Inflationen påvirkes også af en række ændringer i afgifterne på bl.a. el, som reducerer inflationen med omkring ¾ procentpoint i 2026. Afgiftsændringerne indebærer, at inflationen forventes at falde fra 1,9 pct. i 2025 til 1,1 pct. i 2026, før inflationen igen stiger til 1,8 pct. i 2027. Kerneinflation, som ikke påvirkes af afgiftsændringerne på el, forventes at udgøre 1,8 pct. i 2025 og 1,7 pct. i både 2026 og 2027.

Den forventede inflation i Danmark er samlet set en smule lavere end det, andre institutioner forventer, at inflationen vil blive i euroområdet. For eksempel viser ECB’s prognose for euroområdet fra september en stigning i forbrugerpriserne på 2,1 pct. i år, 1,7 pct. til næste år og 1,9 pct. i 2027. Den lidt lavere inflation i Danmark i forhold til euroområdet kan bl.a. skyldes såkaldt priskonvergens, som betyder, at det danske prisniveau, som historisk har været højere end i euroområdet, på lang sigt vil nærme sig prisniveauet i euroområdet.³²

Handelskonflikt og geopolitiske spændinger kan give pludselige negative stød til verdensøkonomien

Der er flere globale usikkerhedsfaktorer knyttet til vækstudsigterne, som kan gøre konjunkturforløbet mere ujævnt end forudsat i hovedscenariet for dansk økonomi. Risikobilledet er især skærpet af den igangværende handelskonflikt og geopolitiske spændinger forbundet med Ruslands invasion af Ukraine og den vigende opbakning til rammerne bag det multilaterale økonomiske system. Dermed er risici for vækstudsigterne i dansk økonomi samlet set nedadrettede, mens de er balancerede for inflationen.

Danmark har som en lille, åben økonomi nydt godt af frihandel, globalisering og et regelbaseret multilateralt samarbejde. I udgangspunktet ventes handelskonflikten ikke at få en tilstrækkelig negativ virkning på den økonomiske aktivitet til at afspore den forventede fremgang i dansk økonomi, også selvom ændringer i USA’s toldsatser har skabt stor uforudsigelighed om de fremtidige rammer for verdenshandlen. En yderligere eskalering af de handelspolitiske spændinger mellem USA, Kina og EU kan dog hurtigt bremse den globale efterspørgsel i højere grad end forudsat og føre til svagere dansk eksport de kommende år.

Uafhængigt af de faktiske toldforhøjelser fremmer den høje handelspolitiske usikkerhed en ”vent-og-se-adfærd”, der potentielt dæmper virksomhedernes investeringslyst og fører til forsigtighedsopsparing blandt husholdninger. Hvis den politiske usikkerhed ikke mindskes som forventet i prognoseperioden, kan det derfor medføre svagere efterspørgsel end skønnet.

Selvom inflationen gradvist ventes at falde tilbage mod 2 pct. i USA over de kommende år, er det muligt, at toldforhøjelser – i kombination med finanspolitiske lempelser og et reduceret arbejdsudbud fra færre immigranter – sætter sig i inflationsforventningerne og giver anledning til et mere vedvarende amerikansk prispres end lagt til grund i internationale prognoser. Det kan give en pludselig og kraftig stramning af de globale finansielle forhold med dertilhørende negative effekter på den danske vækst.

Handelskonflikten er forbundet med både opadrettede og nedadrettede risici for inflationen herhjemme

Herhjemme og i resten af Europa skaber handelskonflikten både opadrettede og nedadrettede risici for prisudviklingen. Selvom der er indgået en politisk handelsaftale mellem EU og USA, der ikke indeholder en europæisk gengældelsestold på amerikanske varer, er der stadig en iboende risiko for, at handelskonflikten eskalerer igen. Hvis et sådant scenarie fører til en europæisk gengældelsestold, kan det øge de danske importpriser. Modsat dæmper handelskonflikten efterspørgslen og derigennem også inflationen i Danmark. Omdirigering af ​​kinesisk eksport til Europa som reaktion på bilaterale toldstigninger mellem USA og Kina kan også medføre et nedadgående pres på forbrugerpriserne herhjemme.

En betydelig forøgelse af forsvarsudgifterne i Europa kan resultere i en periode med øget kapacitetspres og højere inflation

Ruslands invasion af Ukraine og ændrede relationer mellem traditionelle alliancepartnere har skærpet trusselsbilledet for europæisk og dansk økonomi. Som reaktion på den nye sikkerhedspolitiske virkelighed har regeringer i Danmark og på tværs af Europa meddelt, at de vil løfte forsvarsudgifterne markant de kommende år. Det sker bl.a. for at leve op til de nye Nato-målsætninger om at bruge 5 pct. af BNP på forsvaret og sikkerhedsrelaterede udgifter i 2035. Da flere af de annoncerede stigninger i forsvarsudgifter endnu ikke er konkretiseret, indgår de ikke fuldt ud i de tilgængelige internationale prognoser. Hvis oprustningen sker i hastigt tempo, kan det derfor medføre stærkere vækst og højere inflation end ventet.

Selvom stimuli fra den militære oprustning i Europa eller nye omfattende finanspolitiske lempelser i USA kan skubbe på efterspørgslen på kort sigt, forstærker de også eksisterende langsigtede ubalancer. De høje offentlige gældskvoter i både USA og Europa kan således på et senere tidspunkt nødvendiggøre en kraftig finanspolitisk stramning for at bringe gælden tilbage på en holdbar kurs.

Naturkatastrofer på grund af klimaforandringer kan påvirke den globale fødevareforsyning og øge risikoen for højere fødevarepriser

I takt med at klimaforandringer tager til, øges risikoen for fx flere ekstreme vejrhændelser som tørke og oversvømmelser. Det kan reducere landbrugsproduktionen på verdensplan. Forstyrrelse i den globale fødevareforsyning kan dermed bidrage til markante stigninger i råvarepriserne, som efterfølgende slår igennem i forbrugerpriserne.

Der er risiko for, at kapacitetspresset i økonomien udvikler sig anderledes i Danmark end i euroområdet

Globale risikofaktorer, der ikke påvirker konjunktursituationen anderledes i Danmark end i euroområdet, vil i udgangspunktet blive modgået af ECB’s pengepolitik, som på grund af fastkurspolitikken også vil få effekt i Danmark. Dermed giver globale risikofaktorer i udgangspunktet ikke anledning til at ændre finanspolitikken herhjemme i forhold til euroområdet. Nationalbanken vurderer, at der i øjeblikket ikke er betydelige forskelle i risikobilledet for Danmark og euroområdet.

En række faktorer kan dog bidrage til, at kapacitetspresset i dansk økonomi enten udvikler sig stærkere eller svagere end i euroområdet. For eksempel indebærer en større stigning i de danske forsvarsudgifter i forhold til flere af eurolandene en særskilt risiko for et kraftigere kapacitetspres herhjemme. Omfattende danske donationer til Ukraine og køb af udenlandsk forsvarsudstyr dæmper dog givetvis en del af denne aktivitetspåvirkning. Modsat har flere af eurolandene en større forsvarsindustri end i Danmark, hvilket umiddelbart giver dem bedre muligheder for stigende afsætning end danske virksomheder.

Foruden øgede forsvarsudgifter kan generelle finanspolitiske lempelser herhjemme også skubbe mere på kapacitetspresset end lagt til grund i prognosen.

Det er ikke entydigt, om en eventuel eskalering af handelskonflikten vil påvirke økonomien mere negativt i Danmark end i euroområdet, også selvom modelberegninger i boks 1 indikerer, at Danmark kan blive hårdere ramt af de nye toldsatser fra USA end gennemsnittet i EU. På den ene side er Danmark en mere åben økonomi end flere af de store eurolande, og USA er det største eksportland for danske virksomheder. Desuden vil en tilbagegang i den globale handel ramme den danske tjenesteeksport negativt, fordi den i vid udstrækning udgøres af søfragt. På den anden side består en stor del af den danske eksport til USA af varer, som allerede produceres i USA og derfor ikke krydser den danske grænse. Det gør dem i udgangspunktet mindre udsatte over for amerikanske toldforhøjelser mod EU. 

Den stigende betydning af de største danske virksomheder kan potentielt øge udsvingene i dansk økonomi og gøre udviklingen i BNP mere følsom over for udviklingen i få virksomheder. De udsving påvirker imidlertid i mindre grad beskæftigelsen og kapacitetsudnyttelsen i dansk økonomi. Nationalbankens prognose lægger til grund, at væksten i medicinalsektoren fortsætter de kommende år og dermed understøtter dansk økonomi som helhed. En uforudset tilbagegang i medicinalindustrien kan imidlertid få afledte effekter på underleverandører og derigennem påvirke resten af dansk økonomi.

I Nationalbankens prognose forventes presset på det danske arbejdsmarked at forblive omtrent neutralt de kommende år. Manglen på arbejdskraft kan dog hurtigt blusse op igen og sætte sig i højere lønstigninger, fx hvis tilgangen af udenlandsk arbejdskraft aftager, eller forbrugskvoten stiger fra sit nuværende lave niveau. Modsat kan den svage forbrugertillid sætte et større negativt aftryk på den indenlandske efterspørgsel og behovet for arbejdskraft end skønnet. Det er især et muligt selvstændigt stød til efterspørgslen, som udgør en selvstændig risiko for dansk økonomi, da eventuelle fælles udsving må formodes at blive stabiliseret via den økonomiske politik i euroområdet.

Dansk økonomi er godt rustet til at modstå globale modvinde

Det er Nationalbankens vurdering, at der i øjeblikket ikke er tegn på, at der er ved at blive opbygget makroøkonomiske ubalancer i dansk økonomi, som tidligere har forstærket et tilbageslag ved uforudsete stød til verdensøkonomien.

Tværtimod er der store overskud på betalingsbalancen, sunde offentlige finanser og ingen tydelige tegn på uholdbar kreditvækst. Der er heller ikke tegn på, at de makrofinansielle balancer gør dansk økonomi mere sårbar over for stød.³³ Husholdningernes gældskvote er faldet markant siden finanskrisen, og danske virksomheder har vundet markedsandele de senere år. Det giver samlet set et godt afsæt for den økonomiske udvikling i prognoseperioden, også i tilfælde af en uventet global afmatning.

Prognosen er udarbejdet ved hjælp af bl.a. Nationalbankens makroøkonomiske model, MONA, og tager udgangspunkt i den foreliggende konjunkturstatistik, herunder Danmarks Statistiks kvartalsvise nationalregnskab for 2. kvartal 2025. Prognosen er udarbejdet på baggrund af offentliggjort statistik til og med 10. september 2025. Derudover bygger fremskrivningen på en række antagelser om den internationale økonomi, de finansielle forhold, udviklingen i arbejdsstyrken og finanspolitikken.

International økonomi

Eksportmarkedsvæksten forudsættes at blive 2,7 pct. i 2025, 1,9 pct. i 2026 og 2,9 pct. i 2027, se tabel A1. Lønstigningerne i udlandet forudsættes gradvist at aftage fra 5,2 pct. i 2024 til 3,5 pct. i 2025 og lidt over 3 pct. i 2026 og 2027. Priserne på importerede varer og tjenester forudsættes at falde med 1 pct. i 2025 for derefter at stige med 0,4 pct. i 2026 og derefter at stabilisere sig omkring 2 pct. Forudsætningerne er baseret på seneste prognose fra OECD fra juni 2025, som inkluderer eksplicitte forudsætninger om Danmarks eksportmarkedsvækst, konkurrentpriser i udlandet og justeringer baseret på andre internationale organisationers prognoser og økonomiske data siden da.

Renter, valutakurser og energipriser

Udviklingen i de korte og lange renter i prognosen er baseret på de forventninger til den fremtidige udvikling, der kan udledes af rentekurven på de finansielle markeder. Pengemarkedsrenten målt ved DESTR forudsættes på den baggrund at være 1,9 pct. i 2025, 1,7 pct. i 2026 og 1,8 pct. i 2027.

I fremskrivningen antages den effektive kronekurs og dollarkursen at holde sig omtrent konstant på det nuværende niveau.

Energipriser antages som udgangspunkt at følge udviklingen i oliepriserne, der i prognoseperioden forudsættes at følge futurespriser. Olieprisen i prognosen er fastlagt på baggrund af et gennemsnit af futurespriserne i september forud for afslutningen af talgrundlaget. Olieprisen var i første tredjedel af september omkring 67 dollar pr. tønde og forudsættes at være omtrent uændret ved udgangen af 2027.

I lyset af de seneste års særlige udviklinger i prisen på gas og elektricitet tages der ligesom i Nationalbankens seneste prognoser også højde for prisudviklingen på gas og elektricitet i denne prognose. Ligesom for oliepriserne antages gaspriserne at følge futuresprisen fremadrettet. De antages at svinge lidt omkring det nuværende niveau på ca. 240 kr. pr. MWh indtil begyndelsen af 2027 og derefter ende ved ca. 220 kr. pr. MWh ved udgangen af 2027. Elektricitetsprisen antages at følge et 3-måneders glidende gennemsnit af udviklingen i futurespriser på det tyske elmarked.

Finanspolitiske forudsætninger

I fremskrivningen tages der udgangspunkt i de foreløbige opgørelser fra nationalregnskabet af forbrug og investeringer i den offentlige sektor samt finanslovsforslaget i Økonomisk Redegørelse, august 2025, og det mellemfristede forløb i Opdateret 2030-forløb, august 2025. Det reale offentlige forbrug antages på den baggrund at stige med 1,9 pct. i 2025, 4,2 pct. i 2026 og 3,7 pct. i 2027. De offentlige investeringer antages at stige med 12,3 pct. i 2025, 5,4 pct. i 2026 og 7,1 pct. i 2027.

Revisioner i forhold til seneste prognose

Skønnet for BNP-væksten er nedjusteret med 1,6 procentpoint i 2025 og 0,3 procentpoint i 2026 og 2027. Det afspejler i overvejende grad, at øgede toldsatser på amerikansk import nu er indarbejdet i hovedscenarierne i prognoser for international økonomi, at aktieanalytikere har nedjusteret forventningerne til salgsvæksten i den danske medicinalindustri, og at reviderede opgørelser af BNP giver et svagere udgangspunkt for væksten i 2025.

Virkningen af øgede toldsatser på amerikansk import er et af flere forhold, som afspejles i ændrede forudsætninger om eksportmarkedsvækst, valutakurser og udenlandske løn- og prisstigninger. De forudsætninger bidrager alle til at dæmpe væksten i Danmark de kommende år sammenlignet med prognosen i marts, se tabel A2. Modelberegninger tyder på, at øgede toldsatser dæmper aktiviteten i dansk økonomi med 0,5 pct. på kort sigt (målt ved BNI), se boks 1.

Den samlede ændring i skønnet for BNP påvirkes desuden af andre forhold, fx revisioner af historisk data og den realiserede udvikling siden seneste prognose, øvrige antagelser og ekspertvurderinger. De forhold omfatter et svagere udgangspunkt for væksten i 2025 og lavere analytikerforventninger til salgsvæksten i medicinalindustrien. Reviderede tal for BNP-væksten gennem 2024 giver et udgangspunkt for årsvæksten (det såkaldte overhæng), som er 0,5 procentpoint lavere end i marts. Dertil reducerer lavere forventninger til omsætningen i medicinalindustrien BNP-væksten med i omegnen af 0,5 procentpoint i både 2025 og 2026, hvoraf en stor del allerede er indtruffet i 1. halvår 2025, hvor produktionen i medicinalindustrien er faldet tilbage efter en ekstraordinært stor stigning i slutningen af 2024.

Skønnet for stigningstakten i forbrugerpriserne, HICP, er nedjusteret med 0,1 procentpoint i 2025 og 0,6 procentpoint i 2026, mens inflationen er opjusteret med 0,1 procentpoint i 2027. Ændrede valutakurser bidrager isoleret set til at dæmpe inflationen alle år. Foruden virkningen af disse forudsætninger bidrager en række ændringer af afgifter på bl.a. el til at reducere inflationen med omkring ¾ procentpoint i 2026, mens bl.a. øgede klimaskatter bidrager til at øge inflationen en smule i 2027. Andre faktorer kan afspejle, at gennemslaget fra valutakurser ikke har fundet sted i det omfang, som modelberegningerne tilsiger.

Analysen består af en dansk og engelsk version. I tilfælde af tvivl om oversættelsens korrekthed gælder den danske version.

Redaktionen er afsluttet 23. september 2025